最近桐昆股份有些回调，同时28日晚间公司公布了中报业绩，上半年净利润6.2亿，略低于预期。上半年，公司实现营业收入146亿，同比+29%；实现归属上市公司股东净利润6.2亿，同比+77%；EPS0.50元，略低于之前预期。
业绩略低于预期可能的原因：1）PTA盈利水平弱于去年同期，对公司业绩造成拖累。根据公司披露的价格数据估算，PTA与原料价差从2016年上半年590元/吨，下降到2017年上半年的577元/吨。2）从公司披露的价格数据来看，公司涤纶产品与原料的价差从2016年上半年的1378元/吨，增加到2017年上半年的1754元/吨。但是公司业绩好转幅度不及价差好转幅度，猜测可能由于辅料价格跟随国内大宗商品同比上涨，造成的加工费增加所致。3）管理费用同比+4800万元，因多计提奖金。
涤纶长丝8月再迎涨价，盈利底部反弹。经过一个半月的下跌，8月中旬涤纶价格重拾涨势，涤纶POY/FDY分别涨225/270元。因下游织机原料库存消耗后主动补库存。涤纶估算盈利从上周五最低点75元/吨，反弹至目前288元/吨（按照时点价格，不考虑滞后期）。低盈利水平，导致部分厂商进入盈亏平衡线边缘，个别涤纶厂商出现停车检修计划。涤纶长丝库存仍处低位；下游织机原料库存消耗后主动补库存至7-10天，仍为偏低水平；再下游坯布企业库存正常水平。
PTA中长期盈利中枢上移趋势不改。PTA上半年价差弱于去年同期，因行业内存在老装置复产预期，对盈利形成压制。PTA行业目前开工率68%，扣除长期停车产能有效开工率接近90%。假如排除掉库存周期带来的短期涨跌，PTA供需改善，盈利中枢上移是合理趋势。公司嘉兴石化二期PTA项目预计2017Q4试车，届时公司PTA和涤纶产能基本匹配。
公司参股的浙江石化项目如期推进。目前炼油长周期设备大部分已经定完，且乙烯部分也与中石化炼化工程集团签订项目合同，预计2018年底投产。估算浙江石化项目完全达产后，利润有望达到106亿（包括炼油和乙烯），公司20%股权利润贡献约21亿元。
风险因素。1）9-10月终端纺织需求低于预期的风险。2）油价继续大跌带动PTA期货下跌的风险。3）PTA长期拖累公司盈利的风险。
盈利预测及估值。考虑到8月中旬以来涤纶价格反弹，维持公司2017/18/19年EPS预测为1.25/1.71/1.96元，当前股价对应PE12/8/7倍，维持“买入”评级。
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